Pufazo

Como la CSAV apostó todo su patrimonio y perdió

La decisión en 2009 de expandirse en medio de un mercado volátil, condujo a grandes pérdidas en la compañía.

Esta semana, la Compañía Sud Americana de Vapores (CSAV) confirmó que ha perdido dinero en forma consecutiva en los últimos siete trimestres, por casi US$ 1.600 millones. Las pérdidas realzan la magnitud de una fallida apuesta en 2009, que la llevó a que en 2010 prácticamente duplicara su capacidad de transporte en un escenario de extrema volatilidad de su negocio.

Aunque la nueva administración (desde que adquirió el control el grupo Luksic) disminuyó drásticamente la capacidad de transporte y redujo el ritmo de la hemorragia, las decisiones adoptadas en el período que siguió a la muerte de Ricardo Claro -presidente de CSAV hasta su deceso en 2008- todavía marcan profundamente a la compañía.

La crisis y el riesgo asumido por la empresa condujeron a uno de los peores desenlaces del mercado de valores en Chile: tras un respiro en 2010, las pérdidas de CSAV reaparecieron amplificadas; perdió los seis aumentos de capital que se hicieron entre 2009 y 2011, por US$ 1.500 millones. Si estos no hubiesen tenido lugar, “lo más probable es que CSAV habría desaparecido”, reconoció el entonces presidente de la firma, Juan Antonio Alvarez, en la junta anual de 2011. En 2012, y en el contexto del ingreso del grupo Luksic, se reanudaron las capitalizaciones y se inyectaron US$ 1.200 millones adicionales a la compañía.

Las entidades financieras utilizan métricas para limitar lo que denominan Value at Risk; esto es, el monto de pérdida posible de enfrentar si las cosas andan mal. Así, cuando aumenta la volatilidad de mercado reducen las apuestas financieras, para no arriesgar excesivamente el patrimonio. CSAV actuó al revés.

Plenamente consciente de los riesgos, el directorio -donde junto a independientes y miembros de la familia controladora participaban profesionales cercanos a Claro, como Baltazar Sánchez- y Juan Antonio Alvarez, como gerente general, apostaron a fines de 2009 a la recuperación de tarifas y bajos precios de petróleo, ampliando explosivamente el tamaño de la flota (ninguno de ellos pudo ser contactado para este artículo). En caso de error, las pérdidas podían superar largamente el patrimonio. Y la apuesta falló: las tarifas no repuntaron, el precio del petróleo subió y se perdió el patrimonio y mucho más. Solo con un nuevo controlador y grandes inyecciones de capital el patrimonio se ha restituido. La firma, que lucha por establecer números azules, está logrando avances significativos, como los informados esta semana, de una reducción en sus pérdidas al primer semestre.

La crisis de CSAV comenzó a gestarse en los años del “súper ciclo” en la economía mundial. A partir de 2004 crecían los precios de las materias primas, se aceleraba la actividad mundial y aumentaba el transporte marítimo global. Los armadores del mundo encargaban nuevas naves para enfrentar una demanda por fletes al alza, que entre 2000 y 2008 aumentó a más de 10% anual: los 230 millones de TEUs transportados en 2000 se habían más que duplicado en 2008, a 500 millones de TEUs. A la expansión de la demanda siguió la explosiva contratación de naves. Entre 2005 y 2007 las órdenes por nuevas embarcaciones representaban más de 50% de la capacidad naviera existente, el doble de la relación observada entre 2000 y 2003.

El período de auge, que se extendió hasta 2007, cesó bruscamente y dio cabida a la crisis financiera, con caída en la producción en importantes sectores de la economía mundial, reducción en el volumen del comercio de bienes y, lo que no se había observado, disminución absoluta de 9% en el nivel de carga transportada globalmente en 2009.

Esto, más los efectos de la crisis financiera global entre 2008 y mediados de 2009, hicieron colapsar las tarifas del transporte naviero, sumiendo a la industria naviera en pérdidas. Lo anterior desató ajustes mayores, como la cancelación o postergación de fechas de entrega de nuevas naves contratadas, hasta una menor velocidad de desplazamiento de las naves para ahorrar combustible.

Hacia fines de 2009 se comenzó a percibir mayor demanda por fletes y tarifas en recuperación, lo que reabrió la posibilidad de resultados operacionales positivos para CSAV. En ese marco, la naviera se abocó a ampliar su flota. Dos elementos pudieron contribuir al error de apreciación. Por una parte, el precio del petróleo, que había subido aceleradamente hasta mediados de 2008, alcanzando aproximadamente los US$ 800 por tonelada, había colapsado en medio de la crisis hasta cerca de US$ 300 a mediados de 2009, antes de recuperarse, pero solo parcialmente, en el resto de ese año.

Durante ese período CSAV, por desencuentros con otros operadores, renunció o fue expulsada de acuerdos de operación conjunta. Para mantener su presencia en los mercados se le hizo necesario aumentar fuertemente el número de naves (y su parque de contenedores) para preservar la calidad del servicio.

En 2009, luego de cuantiosas pérdidas desde 2008, CSAV decidió llamar a aumentos de capital por US$ 770 millones. Como parte de esta operación, un grupo de armadores alemanes capitalizó acreencias por cerca de US$ 400 millones, a cambio de un 18% de la propiedad, a comienzos de 2010.

CSAV aumentó en 80,5% su capacidad instalada en TEUs entre enero de 2010 y mayo de 2011. Según AlphaLiner, CSAV fue la naviera que experimentó el mayor crecimiento en el mundo, subiendo desde el puesto 13 al puesto número 7 en el ranking mundial de capacidad de navieras.

Los armadores alemanes, luego de canjear sus acreencias por acciones en abril de 2010, completaron su desinversión en CSAV hacia fines de ese mismo año.

En 2010 la firma tuvo utilidades. Las tarifas se recuperaron hasta mediados de año, antes de comenzar a caer nuevamente, mientras el precio del petróleo se mantenía estable. A fines de 2010, mientras el secretario general de CSAV consignaba en la revista Mar, de la Liga Marítima de Chile, que en ese año CSAV “navegaba a todo vapor”, el petróleo retomó su alza y las tarifas de transporte marítimo volvieron a caer con fuerza. La empresa, que había incrementado su capacidad desde 330.000 a 579.000 TEUS en 2010, entraba en un período de pérdidas mayores.

En la primera mitad de 2011, ya enfrentando resultados muy negativos, que en el año alcanzaron a US$ 1.200 millones, el grupo Claro vendió el 18% de la compañía al grupo Luksic, estableciendo un pacto controlador, y se dio inicio a un proceso de reestructuración drástica. En la última capitalización, en febrero de 2012, el grupo Claro redujo su participación a un 12%. El pacto fue desahuciado y el grupo Luksic accedió al control de CSAV, con un 37,4%.

La mantención de CSAV a flote mediante aumentos de capital resultó en fuertes pérdidas para los accionistas minoritarios. Durante 2008 y comienzos de 2009, el precio por acción en las distintas emisiones se asemejó al valor libro de la compañía, muy en exceso del precio de mercado de la acción, afectado por la crisis financiera de ese período. Desde fines de 2009 las capitalizaciones se realizaron a precios sobre el precio de mercado y sustancialmente sobre el valor libro de la acción. El valor libro y el valor de mercado de la empresa, a diciembre de 2011, superaba levemente el 20% del valor de la empresa a fines de 2007 más el total de capitalizaciones efectuadas desde entonces. Esto da una idea de las pérdidas sufridas por los accionistas que suscribieron los aumentos de capital.

Más allá del rol de la crisis mundial, de los riesgos de la industria naviera y de una gestión que se ha calificado de temeraria para épocas de crisis, en la industria financiera quedan pendientes dudas sobre el papel jugado por las instituciones que estuvieron vinculadas a este episodio, que afectó fuertemente el patrimonio de las AFP y de accionistas minoritarios en la compañía.

Las dudas que se recogen son varias. Desde luego, sobre la responsabilidad del directorio de CSAV. En lo relativo a las AFP, se cuestiona si fueron suficientemente diligentes para evaluar las consecuencias probables de participar en las capitalizaciones de CSAV. También inquieta si acaso estas y el público contaron con información adecuada para tomar sus decisiones.

La banca de inversión, que asesoró en las emisiones de capital, también es blanco de dudas, en cuanto a si sus análisis fueron suficientemente acuciosos antes de promover las colocaciones de acciones. Simultáneamente, se pregunta si este episodio ha tenido consecuencias sobre la relación entre agencias colocadoras de valores y sus clientes, particularmente las AFP.

En cuanto a la autoridad reguladora, en el mercado queda la inquietud de si la SVS supervisó adecuadamente estos procesos.

El punto de fondo es si el episodio tuvo un impacto sobre la conducta de todas estas instituciones, y si éste, de existir, guarda relación con la magnitud de las pérdidas que ocurrieron. 

Fuente: La Tercera